文/李浩 21世紀(jì)資管研究院特約研究員
低利率周期下，銀行益投長(zhǎng)期以固收類資產(chǎn)配置為核心的理財(cái)路徑銀行理財(cái)，對(duì)于豐富資產(chǎn)配置種類、參權(quán)提高策略多元化水平的選擇需求日益迫切。提高權(quán)益市場(chǎng)參與度無疑是銀行益投實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)的現(xiàn)實(shí)選擇，也是理財(cái)路徑其作為資管機(jī)構(gòu)支持資本市場(chǎng)長(zhǎng)期穩(wěn)健發(fā)展的必然舉措。
權(quán)益市場(chǎng)參與度提升和權(quán)益投研能力建設(shè)是參權(quán)一體兩面。近年來，選擇各家理財(cái)公司積極推進(jìn)權(quán)益投資框架搭建，銀行益投但整體進(jìn)展相對(duì)遲緩。理財(cái)路徑目前理財(cái)持有的參權(quán)債券、非標(biāo)債權(quán)、選擇存款等固收類資產(chǎn)占比仍然超過93%，銀行益投權(quán)益資產(chǎn)配置比例始終較低。理財(cái)路徑究其原因：其一，參權(quán)絕大多數(shù)理財(cái)公司發(fā)源于商業(yè)銀行內(nèi)設(shè)的資產(chǎn)管理部，自帶債券、非標(biāo)債權(quán)、存款等固收類資產(chǎn)的投資基因，在市場(chǎng)流動(dòng)性與利率走勢(shì)的研判方面積累了深厚經(jīng)驗(yàn)；成立后又以發(fā)行固收類產(chǎn)品為主，97%以上的理財(cái)產(chǎn)品屬于固收類型，進(jìn)一步強(qiáng)化了其固收投研能力建設(shè)的“路徑依賴”。其二，理財(cái)客戶習(xí)慣于固收類產(chǎn)品的低波穩(wěn)健特性，對(duì)于理財(cái)產(chǎn)品凈值波動(dòng)的接受度普遍較低，市場(chǎng)并未給與理財(cái)公司提高權(quán)益投資比例充足的空間和時(shí)間窗口，導(dǎo)致其在權(quán)益投資布局上較為謹(jǐn)慎。其三，理財(cái)公司在結(jié)合自身資源稟賦選擇權(quán)益投資路徑時(shí)，缺乏清晰明確的規(guī)劃。本文即圍繞理財(cái)公司參與權(quán)益市場(chǎng)的路徑和方式進(jìn)行探討，比較各類路徑的適用場(chǎng)景與優(yōu)劣勢(shì)，為理財(cái)公司明確權(quán)益投資參與路徑提出建議。
一、理財(cái)公司參與權(quán)益市場(chǎng)的四大主要路徑
理財(cái)公司在權(quán)益市場(chǎng)參與路徑的探索中，形成了四種典型模式。路徑一是直接參與股票投資。理財(cái)公司對(duì)標(biāo)公募基金，全面投入權(quán)益投研能力建設(shè)，搭建從研究員到投資經(jīng)理的人才隊(duì)伍，建立從策略到行業(yè)、到個(gè)股的研究體系，形成與權(quán)益投資相適配的決策機(jī)制。在產(chǎn)品端，同步布局涵蓋不同風(fēng)格、主題的權(quán)益類產(chǎn)品、混合類產(chǎn)品。
在全面搭建權(quán)益資產(chǎn)投研體系的模式下，理財(cái)公司可完全自主掌握權(quán)益投資能力，實(shí)現(xiàn)對(duì)投資標(biāo)的的直接把控，是長(zhǎng)期參與權(quán)益市場(chǎng)的理想模式。不可否認(rèn)，該路徑下的權(quán)益投研體系建設(shè)投入大、周期長(zhǎng)。不僅需要大量的人力與資源支持，還需經(jīng)過多個(gè)牛熊周期的市場(chǎng)檢驗(yàn)與機(jī)制磨合，才能確保體系運(yùn)行穩(wěn)定有效。目前完全符合該模式的理財(cái)公司并不多。
路徑二是通過委托投資參與權(quán)益市場(chǎng)。理財(cái)公司根據(jù)客戶定位和產(chǎn)品屬性，確定風(fēng)險(xiǎn)預(yù)算與權(quán)益敞口；再遴選優(yōu)質(zhì)外部管理人，結(jié)合約束條件與管理人共同設(shè)計(jì)定制化權(quán)益投資方案；最終通過專戶委托的形式開展投資。專戶委托是銀行理財(cái)參與權(quán)益市場(chǎng)最早、也是最傳統(tǒng)的方式，其優(yōu)勢(shì)在于，理財(cái)公司可以有效利用優(yōu)秀外部管理人在策略、行業(yè)和個(gè)股方面的專業(yè)能力與投資經(jīng)驗(yàn)，彌補(bǔ)自身的投研短板；圍繞賺取阿爾法收益實(shí)施公募基金無法覆蓋的定制化策略；可以避免其他資金進(jìn)出對(duì)于賬戶管理和凈值的干擾。
在專戶委托的模式下，理財(cái)公司所需具備的主要能力是選對(duì)管理人、做好投后跟蹤與管理，不需要在搭建權(quán)益投研體系方面全面投入。不足之處在于，投后管理與溝通的成本較高；專戶的靈活性有限，委托人資金進(jìn)出和策略調(diào)整的效率不夠高；部分情況下，外部管理人不能為專戶匹配充足的交易與研究資源，影響策略效果。
路徑三是以主動(dòng)管理的權(quán)益類基金為投資工具。全市場(chǎng)主動(dòng)管理型股票基金和混合基金合計(jì)超過5300只，總市值接近3.8萬億元，涵蓋價(jià)值、成長(zhǎng)、均衡等多元風(fēng)格，為理財(cái)提供了豐富且靈活的投資標(biāo)的。該路徑下，理財(cái)資金進(jìn)出的靈活性較高，可根據(jù)市場(chǎng)變化及時(shí)調(diào)倉(cāng)；理財(cái)公司無需深入開展行業(yè)和個(gè)股研究，降低了權(quán)益投研能力的門檻，但可通過優(yōu)選基金追求阿爾法收益。
理財(cái)公司需重點(diǎn)積累兩大能力，一是市場(chǎng)風(fēng)格與主題趨勢(shì)研判能力，二是基金篩選與業(yè)績(jī)歸因分析能力。在精準(zhǔn)研判市場(chǎng)風(fēng)格與主題變化的基礎(chǔ)上，優(yōu)選風(fēng)格匹配的基金進(jìn)行配置。不足之處在于，主動(dòng)型基金的阿爾法收益穩(wěn)定性較低，受基金經(jīng)理投研能力、市場(chǎng)風(fēng)格切換等因素影響較大；投資過程中受單只基金規(guī)模和持倉(cāng)集中度限制，易出現(xiàn)“規(guī)模不經(jīng)濟(jì)”，當(dāng)理財(cái)資金規(guī)模較大時(shí)，組合管理成本較高。
路徑四是以被動(dòng)指數(shù)基金為投資工具。被動(dòng)指數(shù)基金憑借費(fèi)率低、持倉(cāng)透明、策略穩(wěn)定等特點(diǎn)，已成為近年銀行理財(cái)參與權(quán)益市場(chǎng)的重要工具之一。目前全市場(chǎng)被動(dòng)指數(shù)基金規(guī)模約4.5萬億元，涵蓋寬基指數(shù)、行業(yè)指數(shù)等多個(gè)品類。理財(cái)投資被動(dòng)指數(shù)基金目標(biāo)清晰，主要通過跟蹤指數(shù)賺取貝塔收益，適合追求市場(chǎng)平均收益的配置需求；無需進(jìn)行復(fù)雜的基金風(fēng)格分析，根據(jù)資產(chǎn)配置需求選擇合適指數(shù)即可；投后跟蹤管理成本也相對(duì)較低。劣勢(shì)在于，策略被動(dòng)性強(qiáng)，無法通過主動(dòng)調(diào)整持倉(cāng)捕捉超額收益，可能錯(cuò)過結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)。
二、對(duì)理財(cái)公司規(guī)劃?rùn)?quán)益市場(chǎng)參與路徑的建議
理財(cái)公司參與權(quán)益投資既面臨客戶凈值波動(dòng)接受度低、產(chǎn)品期限短期化等外部挑戰(zhàn)，又存在自身發(fā)展定位、客群基礎(chǔ)、產(chǎn)品布局、業(yè)務(wù)特色和投研實(shí)力等方面的內(nèi)部差異。而權(quán)益投研能力建設(shè)是一項(xiàng)長(zhǎng)期工程，需要持續(xù)投入，且最終成效存在不確定性。因此，理財(cái)公司需要結(jié)合自身資源稟賦，因“司”而異地科學(xué)規(guī)劃與自身發(fā)展相適配的權(quán)益市場(chǎng)參與路徑。
對(duì)于缺乏權(quán)益投研基礎(chǔ)、低風(fēng)險(xiǎn)偏好客戶占比較高的理財(cái)公司，應(yīng)以專戶委托為主，匹配長(zhǎng)期限產(chǎn)品，開展權(quán)益投資；再逐步向被動(dòng)指數(shù)基金、主動(dòng)型基金等方式延伸，穩(wěn)步積累權(quán)益資產(chǎn)投研經(jīng)驗(yàn)。
對(duì)于權(quán)益投研基礎(chǔ)較薄弱，但客戶有一定凈值波動(dòng)接受度的理財(cái)公司，可優(yōu)先采用“專戶委托+被動(dòng)指數(shù)基金”的組合模式；通過專戶委托學(xué)習(xí)外部管理人的研究框架和投資方法，通過投資被動(dòng)指數(shù)基金積累實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)。
對(duì)于有一定權(quán)益投研基礎(chǔ)、資源充足的理財(cái)公司，則可以采用“專戶委托+主動(dòng)型基金”的模式，同步推進(jìn)自主權(quán)益投研體系建設(shè)；待自主投研能力、人才梯隊(duì)及風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制成熟后，過渡到直接投資股票的模式，實(shí)現(xiàn)權(quán)益投資的自主化和專業(yè)化。
在明確路徑規(guī)劃的基礎(chǔ)上，理財(cái)公司還需做好三方面配套工作。首先，夯實(shí)宏觀與大類資產(chǎn)配置研究基礎(chǔ)。宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)、政策導(dǎo)向是影響權(quán)益資產(chǎn)價(jià)格的重要基礎(chǔ)變量。無論通過上述哪種路徑參與權(quán)益投資，都應(yīng)持續(xù)強(qiáng)化宏觀經(jīng)濟(jì)與政策研究。建立健全常態(tài)化的宏觀研究機(jī)制，及時(shí)捕捉經(jīng)濟(jì)周期、貨幣政策、產(chǎn)業(yè)政策等關(guān)鍵變量的變化。同時(shí)，深化大類資產(chǎn)配置研究，提升戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置和動(dòng)態(tài)再平衡能力，精準(zhǔn)把握權(quán)益資產(chǎn)配置時(shí)機(jī)。
其次，完善適配權(quán)益投資的檢視和考核機(jī)制。強(qiáng)化與權(quán)益投資相關(guān)的專戶委托、公募基金的投后管理，設(shè)置合理的考核周期，定期開展業(yè)績(jī)歸因分析，形成權(quán)益投資閉環(huán)管理機(jī)制。并以跟蹤管理為窗口，積極學(xué)習(xí)借鑒外部管理人、公募基金的投研體系建設(shè)經(jīng)驗(yàn)，為提升自身權(quán)益投研能力提供支撐。
再者，堅(jiān)持長(zhǎng)期主義。權(quán)益投研能力的培育非一朝一夕之功，尤其是高科技、成長(zhǎng)性等復(fù)雜行業(yè)，需經(jīng)過長(zhǎng)期的行業(yè)調(diào)研與公司跟蹤才能形成深度認(rèn)知。理財(cái)公司需樹立穿越牛熊周期的長(zhǎng)期思維，持續(xù)開展行業(yè)與公司調(diào)研，積累研究數(shù)據(jù)與投資經(jīng)驗(yàn)。若等到市場(chǎng)行情啟動(dòng)后再倉(cāng)促布局，往往會(huì)因投研能力不足而錯(cuò)失機(jī)會(huì)。唯有提前準(zhǔn)備、久久為功，才能提高權(quán)益投資的可持續(xù)性。
