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　　文|周君芝 毛晨

　　本周美聯(lián)儲如期降息25BP，中信全球資產(chǎn)價格波動，建投降息接利緊密黃金、美聯(lián)美股調(diào)整后回升，儲期成直成交AH股沖高回落。對港

　　前期影響資產(chǎn)定價不確定因素陸續(xù)落地。股形股后跟蹤美聯(lián)儲降息周期重啟，市需勢此次降息為“風(fēng)險管理式”降息，量走延續(xù)既往降息框架，中信后續(xù)降息路徑或更為清晰，建投降息接利緊密對經(jīng)濟增長提供有力支撐。美聯(lián)本周中美經(jīng)貿(mào)談判也有新進展，儲期成直成交為中美關(guān)系帶來積極信號。對港

　　后續(xù)市場交易主線或更為清晰。股形股后跟蹤海外方面，市需勢關(guān)注AI產(chǎn)業(yè)敘事演繹。國內(nèi)方面，出口穩(wěn)健環(huán)境下，中國內(nèi)外需有望共振筑底，疊加“反內(nèi)卷”持續(xù)推進，中國資產(chǎn)圍繞“走出通縮”進行定價。此外，“十五五”規(guī)劃預(yù)期可能帶來的增量也值得關(guān)注。

　　下周關(guān)注：

　?、俣辔幻缆?lián)儲官員發(fā)言。

　?、诿廊諝W披露9月PMI數(shù)據(jù)。

　　本周全球大類資產(chǎn)表現(xiàn)一覽：

　　本周（9月15日-9月19日）A股震蕩運行，滬指一度接近3900點，之后回落收于3820點，創(chuàng)業(yè)板指和科創(chuàng)50延續(xù)強勢；港股延續(xù)漲勢，非必需性消費和資訊科技業(yè)領(lǐng)漲。中債方面，本周債市寬幅震蕩，主要利率先下后上。

　　海外方面，美聯(lián)儲降息靴子落地，中美經(jīng)貿(mào)談判又有新進展。多重利好下，美股持續(xù)上漲創(chuàng)下新高。本周美債利率先下后上。本周美元指數(shù)先下后上，全周震蕩收平。黃金短暫調(diào)整后再度上行，原油承壓下跌。

　　一、中國股市：本周A股震蕩，港股延續(xù)漲勢。

　　本周中國AH股回顧：

　　本周市場震蕩，滬指一度再創(chuàng)階段新高，離3900點僅一步之遙，創(chuàng)業(yè)板指和科創(chuàng)50延續(xù)強勢。板塊上，電力設(shè)備及新能源、煤炭、汽車和消費者服務(wù)領(lǐng)漲，銀行、有色金屬和非銀行金融板塊領(lǐng)跌。

　　本周港股延續(xù)漲勢。本周美聯(lián)儲如期降息25BP，中美貿(mào)易談判又有新進展，多重利好下，港股本周延續(xù)強勢。本周機器人概念活躍，疊加消費政策刺激，非必需消費領(lǐng)漲。銀行大跌拖累金融板塊表現(xiàn)。

　　中國股市展望：

　　A股展望：

　　近期市場進入“焦灼期”，9月至今滬指圍繞3800點反復(fù)震蕩，后市需緊密跟蹤成交量走勢。關(guān)注以下機會：1）市場或圍繞“十五五”規(guī)劃預(yù)期提前展開布局；2）AI產(chǎn)業(yè)敘事延續(xù)，AI硬件、AI應(yīng)用等核心環(huán)節(jié)均值得重點關(guān)注；3）受益于反內(nèi)卷帶來的企業(yè)經(jīng)營狀況改善：如養(yǎng)殖、化工、鋼鐵等。4）受益于中國出口超預(yù)期的資本品，如工程機械、通用機械、電力設(shè)備等。

　　港股展望：

　　美聯(lián)儲如期降息，降息周期推進，對港股形成直接利好。中長期維度，今年港股流動性充裕，目前南向資金持續(xù)流入，AI敘事在阿里云業(yè)績高增，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)自研芯片下得到強化，具有強產(chǎn)業(yè)邏輯板塊值得持續(xù)關(guān)注。

　　二、中國債市：本周債市寬幅震蕩，主要利率先下后上。

　　債市回顧：

　　本周初債市利率沖高，之后在央行買債預(yù)期的影響下情緒修復(fù)，債市利率下行，美聯(lián)儲降息后市場情緒再度轉(zhuǎn)弱，周五國債發(fā)行利率高于二級市場，各期限利率快速上行，回吐周內(nèi)下行幅度。

　　債市展望：

　　9月債市或偏震蕩，主要關(guān)注政策對債市造成的預(yù)期擾動。美聯(lián)儲如期降息25BP，我國有可能不跟進降息。另一方面中美兩國元首通話后，中美關(guān)稅擾動將逐漸減弱，市場預(yù)期或?qū)⒏纳啤?/p>

　　三、美股：美聯(lián)儲如期降息，中美經(jīng)貿(mào)關(guān)系緩和，美股創(chuàng)下新高。

　　美股回顧：

　　美聯(lián)儲如期降息25BP，但是仍然保留對于通脹的擔(dān)憂，市場對于后續(xù)大幅降息的預(yù)期有所收斂。流動性寬松在一定程度上支撐美股。此外，中美在西班牙進行談判，并且后續(xù)進行了元首通話，對于TikTok交易達成共識，這同樣支撐美股樂觀情緒。

　　美股展望：

　　流動性寬松背景下美股看漲。9月美聯(lián)儲降息25BP，市場對此已有充分預(yù)期。后續(xù)仍然繼續(xù)看好流動性寬松，基本面穩(wěn)健，科技產(chǎn)業(yè)趨勢延續(xù)的背景下，仍然繼續(xù)看多美股。

　　四、境外利率和匯率：“風(fēng)險管理式”降息開啟。

　　境外利率匯率資產(chǎn)回顧：

　　本周2年期、10年期、30年期美債收益率分別上行2bp、6bp和6bp至3.57%、4.13%和4.74%，收益率曲線小幅走陡。

　　本周美債利率先下后上，9月美聯(lián)儲議息會議開啟“風(fēng)險管理式”降息，并且點陣圖顯示年內(nèi)將還有兩次降息。鮑威爾顯示出對勞動力市場的擔(dān)憂并且傾向于用貨幣政策支持勞動力市場，但由于市場已經(jīng)提前完全定價年內(nèi)75bp的降息，以及鮑威爾支持經(jīng)濟的立場提振了明年經(jīng)濟增長的預(yù)期，美債收益率和美元反彈。

　　本周日債收益率走平，短端和終端利率上升，長端利率回落。日本央行如期維持利率不變 ，但兩票贊成加息的反對票以及ETF出售超出預(yù)期，10月加息預(yù)期上升至50%，2年期日債利率上升至多年高位，但在政治局勢不穩(wěn)的情況下仍存在不確定性。

　　本周美元指數(shù)先下后上，全周震蕩收平97.65，歐元兌美元上漲0.09%至1.1746，盡管日央行鷹派小幅超預(yù)期，日元兌美元繼續(xù)維持在148附近震蕩。

　　境外利率匯率展望：

　　下周海外數(shù)據(jù)日歷清淡，重點關(guān)注全球PMI和美國8月PCE。我們認(rèn)為，年內(nèi)連續(xù)降息的門檻不高，但由于市場已經(jīng)提前定價了年內(nèi)三次降息，和3%以下的終端利率定價，美債利率從當(dāng)前幅度進一步打開下行空間，需要看到明年勞動力市場的進一步大幅走弱，從而推動政策利率降低到“適度寬松的區(qū)間”。 

　　市場越來越關(guān)注不久的將來經(jīng)濟復(fù)蘇的可能性。我們傾向于認(rèn)為，到明年一季度連續(xù)將政策利率降低至3%后，125bp的降息將能夠?qū)?jīng)濟增長產(chǎn)生一些提振作用，同時我們預(yù)計關(guān)稅對經(jīng)濟的拖累影響將在未來一年內(nèi)逐漸減弱，3%-3.25%可能是這一輪降息終點。

　　五、商品市場：海外大宗商品整體呈現(xiàn)先漲后跌的震蕩走勢。

　　本周大宗商品回顧。

　　降息落地后，海外大宗商品情緒有所減弱，黃金表現(xiàn)相對韌性。

　　其一，降息后市場對政策路徑的不確定性引發(fā)獲利了結(jié)，金價一度回調(diào)；但美國總統(tǒng)特朗普近期對美聯(lián)儲獨立性的言論也引發(fā)了市場對政策不確定性的擔(dān)憂，金價表現(xiàn)仍有韌性。

　　其二，投資者對供應(yīng)過剩和需求疲軟的擔(dān)憂持續(xù)，導(dǎo)致油價承壓。盡管地緣政治事件對油價有一定支撐，但未能扭轉(zhuǎn)整體下行趨勢。

　　其三，美元指數(shù)在降息后有所反彈，對銅價形成一定壓制。但國內(nèi)國慶補庫需求和冶煉廠檢修帶來的供應(yīng)擾動，使得銅價表現(xiàn)仍有支撐。

　　全球大宗商品展望。

　　黃金：短期關(guān)注降息周期美聯(lián)儲獨立性的擔(dān)憂對黃金走勢的額外支撐。

　　原油：供需基本面的失衡（供應(yīng)過剩和需求疲軟）或是短期市場的主導(dǎo)因素，地緣和流動性對油價的支撐有限。

　　銅：關(guān)注國內(nèi)“金九銀十”傳統(tǒng)消費旺季對銅價的支撐

　　六、政策與經(jīng)濟數(shù)據(jù)：穩(wěn)消費、穩(wěn)地產(chǎn)政策繼續(xù)落地。

　　政策回顧：

　　擴大服務(wù)消費，進一步放松地產(chǎn)。

　　商務(wù)部等九部門發(fā)布《關(guān)于擴大服務(wù)消費的若干政策措施》，共提出5個方面19項任務(wù)舉措：具體包括開展“服務(wù)消費季”系列促消費活動；支持優(yōu)質(zhì)消費資源與知名IP跨界合作；擴大電信、醫(yī)療、教育等領(lǐng)域開放試點；有序擴大單方面免簽國家范圍；優(yōu)化學(xué)生假期安排，探索設(shè)置中小學(xué)春秋假；加強財政金融支持服務(wù)消費相關(guān)領(lǐng)域投建設(shè)等。

　　上海優(yōu)化調(diào)整個人住房房產(chǎn)稅試點有關(guān)政策。（一）在本市新購住房，且該住房屬于家庭第一套住房的，暫免征收房產(chǎn)稅。（二）在本市新購且屬于家庭第二套及以上住房的，合并計算的家庭全部住房面積人均不超過60平方米的，新購的住房暫免征收房產(chǎn)稅。

　　未來政策及國內(nèi)經(jīng)濟數(shù)據(jù)展望：

　　近期經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)均出現(xiàn)新的變化，美聯(lián)儲如期降息25bp，人民幣兌美元匯率近期回升至7.1附近，10年期國債收益率回升至1.8%附近，8月國內(nèi)經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示內(nèi)外需動能進一步放緩，因此我國央行進一步采取政策寬松舉措的條件越來越貼近，四季度降準(zhǔn)降息的概率提升。

　　消費復(fù)蘇的持續(xù)性仍存不確定性。今年以來，居民消費開始回暖，但仍未達到疫前常態(tài)化增速，未來是否能持續(xù)性的修復(fù)改善，仍需密切跟蹤。消費如再度乏力，則經(jīng)濟回升動力將明顯減弱。

　　地產(chǎn)行業(yè)能否繼續(xù)改善仍存不確定性。本輪地產(chǎn)下行周期已經(jīng)持續(xù)較長時間，當(dāng)前出現(xiàn)短暫回暖趨勢，但多類指標(biāo)仍是負(fù)增長，未來能否保持回暖態(tài)勢，仍需觀察。

　　歐美緊縮貨幣政策的影響或超預(yù)期，拖累全球經(jīng)濟增長和資產(chǎn)價格表現(xiàn)。

　　地緣政治沖突仍存不確定性，擾動全球經(jīng)濟增長前景和市場風(fēng)險偏好。

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