經(jīng)濟學里有一個古德哈特法則（Goodhart’s Law）：任何衡量指標，市場一旦變成了目標，觀察個政它將不再有效。美聯(lián)事實上該原理不僅適用于經(jīng)濟學，儲下策策現(xiàn)實生活中也有很多類似例子。略注

　　美式橄欖球比賽中，定失勝率與球隊在進攻時沖球的市場次數(shù)高度相關(guān)，這讓不少教練相信應(yīng)該“建立沖球戰(zhàn)術(shù)基礎(chǔ)”。觀察個政然而，美聯(lián)沖球和贏球之間的儲下策策聯(lián)系，本質(zhì)上只是略注因為領(lǐng)先球隊會選擇通過不斷沖球來消耗時間。所以，定失這些教練通常沒多久就被炒了魷魚。市場類似地，觀察個政當教師被激勵去提升學生考試成績時，美聯(lián)他們可能會忽視教學中的其他重要方面，或者干脆去游說讓標準化考試變得更容易。

　　美聯(lián)儲的貨幣政策可以說是這一現(xiàn)象的另一例證。諷刺的是，在沒有正式采用通脹目標制時，聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）反而能更好地將通脹保持在接近2%水平。

　　從人性角度看，這事不足為奇。所謂上有政策，下有對策。對于那些被上層設(shè)定的量化指標，大家往往忍不住試圖通過“鉆空子”來完成任務(wù)。而這些指標本身通常是更大目標的簡化體現(xiàn)。比如，一家醫(yī)院希望通過縮短病人平均住院時長來提高治療效率，但若“住院時間”本身成了首要考核指標，最終的結(jié)果可能反而是病人還未痊愈就被提前出院，醫(yī)療質(zhì)量隨之下降。

　　令人驚訝的是該原理在宏觀層面同樣成立。上世紀80年代，英國撒切爾政府試圖通過限制貨幣增長來控制通脹，但那些正式設(shè)定的貨幣目標最后被證明無效。歐洲央行起初也是把M3貨幣增速目標設(shè)為4.5%，但最終同樣失敗，以至于歐洲決策者很長一段時間都不再把貨幣增速作為明確的政策重點。再說回通脹目標，2%這個數(shù)字也未必是什么成功典范：自從歐元在1999年問世以來，CPI和2%通脹率目標之間的標準差高達1.78個百分點——幾乎跟目標本身一樣大。

　　美聯(lián)儲主席鮑威爾在杰克遜霍爾的講話將受到廣泛關(guān)注，市場希望從中捕捉到9月政策動向的線索。但他可能會把相當多的篇幅，甚至可能更多的注意力，放在美聯(lián)儲的五年政策評估上。早在2020年，鮑威爾的杰克遜霍爾發(fā)言就幾乎都在圍繞政策框架展開。但公允地說，當時FOMC正處于零利率和激進量化寬松的狀態(tài)，沒有多少政策空間可調(diào)整。值得一提的是，美聯(lián)儲是在2012年正式設(shè)定2%的通脹目標，并同時引入“點陣圖”和經(jīng)濟預(yù)測系統(tǒng)。

　　你大概能理解他們當初為何會覺得設(shè)定明確的2%通脹目標是可以接受的，因為在那之前的20年，通脹整體表現(xiàn)穩(wěn)定：整體PCE通脹率略高一些，核心PCE升幅略低一些。即使當時還沒有明確目標，美聯(lián)儲也基本實現(xiàn)了物價穩(wěn)定，雖然中間也有些小波折（比如2007–08年油價暴漲）。

　　但自從走上有“正式目標”的道路后，聯(lián)儲的表現(xiàn)幾乎可以用“糟糕透頂”來形容。設(shè)定2%目標后，通脹率立即落于該目標之下，而且也低于此前的運行水平。當然，金融危機后的經(jīng)濟情況可以算是導(dǎo)致通脹回落的部分因素，美聯(lián)儲也可能會辯稱，如果沒有這套政策框架和長期的寬松貨幣政策，通脹可能會更低。但就好像一個交易員自己的奇異衍生品估值，賬面上總不會難看到哪里去。

　　全球金融危機結(jié)束后的十年，諸多經(jīng)濟學博士大部分時間都在為通脹“太低”而焦慮不已，而公眾對此卻完全不是這個感受。早在新冠疫情之前，“傾聽美聯(lián)儲”活動就顯示出無論是消費者還是企業(yè)，對任何形式的通脹都有強烈反感。后來發(fā)生的事情也證實他們當時并不是在開玩笑。2020年那次政策評估，美聯(lián)儲采納了一個偏鴿派的非對稱政策框架（強調(diào)就業(yè)缺口，并采用“平均通脹目標制”），他們還在擔心“通脹不夠高”。諷刺的是，就在此時通脹壓力開始全面爆發(fā)。

　　你或許會認為這只是美聯(lián)儲運氣不好（比如新冠帶來的財政“大放水”），但這說法忽略了政策框架本身的“腐蝕性影響”。在2020年杰克遜霍爾的演講中，鮑威爾表示，“如果通脹壓力過大，或通脹預(yù)期升至與通脹目標相符的預(yù)期水平之上，我們會毫不猶豫地采取行動?！蔽矣X得他根本是一派胡言。

　　2021年3月，整體PCE通脹率首次突破2%；次月，核心PCE通脹率也跟著升到2%以上。但接下來幾個月，鮑威爾和他的同僚并沒有采取行動，反而躲在“通脹是暫時的”這個毫無邏輯的說法背后，完全忽視了供應(yīng)受限和家庭收入大幅增長的現(xiàn)實。如果他們沒有那個政策框架，行為會不會有所不同？也許會。

　　不管怎樣，從上方圖表可以看到，當前核心PCE通脹率已經(jīng)比1991年末以來保持的2%通脹率高出3個百分點；如果從2012年初正式設(shè)定通脹目標算起，當前水平比“應(yīng)有值”高出了4.5個百分點。無論你怎么評價背后的環(huán)境變化，恐怕都很難說美聯(lián)儲的這套“正式政策框架”比之前那個模糊體制帶來了更好的通脹結(jié)果。

　　或許在某個角落，當鮑威爾宣布美聯(lián)儲的下一版戰(zhàn)略框架時，查爾斯·古德哈特會暗自笑出聲。當然，如果總統(tǒng)得償所愿，這套戰(zhàn)略可能還沒來得及發(fā)布就胎死腹中了，具體要看特朗普選誰做鮑威爾接班人。但無論美聯(lián)儲接下來如何制定政策，經(jīng)驗告訴我們，它大概率還是無法按原定目標發(fā)揮作用。

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